Мы смотрим вверх по рынку на ближайшие 3-4 месяца. Основным фактором роста, как и в конце прошлого года будет выступать избыточная рублевая ликвидность. Поступающие в страну нефтедоллары выкупаются Центробанком, увеличивая золотовалютные резервы страны и одновременно предложение рублей на рынке. Мы считаем, что эта тенденция сохранится и в рассматриваемый нами период времени. Напомним, что выручка от экспортных контрактов поступает в Россию с задержкой примерно на 2 месяца. И если максимум котировок нефтяных фьючерсов был в начале ноября, то выручка от продажи сырья по максимальным ценам начнет поступать в страну как раз под Новый год.

Снижение цен на нефть, наблюдаемое после выборов в США, мало что меняет в среднесрочной перспективе. С введением новой шкалы экспортных пошлин на нефть, нефтяные компании практически лишены большей доли сверхдоходов и их финансовое положение стало менее зависимо от мировой конъюнктуры нефтяного рынка. При падении цен на нефть на 10%, выручка нефтяных компаний падет лишь на 5.9%. Более того, если за оставшиеся до конца текущего года дни цена 1 барреля нефти марки Brent снизится до уровня $35 (данный ценовой уровень мы считаем фундаментально обоснованным в современных условиях), то среднегодовая цена нефти составит более $37 за баррель, что само по себе является рекордным показателем. Напомним, что российский бюджет и, к примеру, бюджет ЛУКОЙЛа строятся из прогноза цены на нефть $28 за баррель.

Таким образом, российский фондовый рынок, состоящий на 80% из нефтяных фишек, имеет определенный "иммунитет" к возможному падению мировых цен на нефть.
Мировые цены на металлы находятся если не на максимумах многолетних циклов, то однозначно, очень близко на подходе к ним. Повышение Китаем базовой ставки впервые за последние 9 лет и другие меры Правительства КНР по "мягкой посадке" национальной экономике могут иметь негативное воздействие на рынки металлов. Падение инвестиционной активности в Поднебесной обернется для мировых сырьевых рынков уменьшением спроса, что вызовет снижение цен. Напомним, что на Китай приходится 1/4-1/5 мирового потребления алюминия, меди, стали, платины. Однако в текущем году, и первом квартале 2005 г. значительного падения цен на металлы не прогнозирует практически никто, что выступает поддержкой для акций металлургических компаний.

Третья группа отечественных эмитентов - телекомы. Увеличение тарифов на местную связь и продолжение укрепления рубля по отношению к доллару заставляют инвесторов вновь обратить внимание на телекоммуникационные компании, получающие выручку в национальной валюте. Кроме этого, все сильнее закручивается интрига вокруг приватизации Связьинвеста. И идей появляющихся на этом фоне более чем достаточно. Уже сейчас вырисовывается три претендента на госпакет акций Связьинвеста: Альфа Групп, Система, Телекоминвест. Можно сделать ставку на победу Системы, приобретя акции МГТС или МТС. Можно поставить на Альфу, купив бумаги Вымпелкома или ГолденТелекома. Или же приобрести акции Северо-Западного Телекома, как возможность участия в прибылях Телекоминвеста. Наличие у структур Л.Блаватника блок-пакета Связьинвеста создают дополнительную интригу вокруг возможности альянсов между основными претендентами, а также перспективы раздела активов холдинга.

Остается последний крупный сегмент российского фондового рынка - энергетика. Не будет ни для кого секретом, что именно решения правительства по реформе энергетики в начале декабря 2004 г. станут решающими для всего фондового рынка. В отсутствии реального продвижения банковской реформы, отсутствии положительных результатов административной реформы и замедлении темпов экономического роста в стране, все внимание инвесторов будет сосредоточено на реформе энергетики - пожалуй, единственном преобразовании, которое еще хоть как-то продвигается через препоны бюрократизма. Если Правительство примет правильное решение (продажа ОГК с использованием акций РАО ЕЭС), то это даст очень сильный толчок, как для акций энергетических компаний, так и для всего рынка. Любая задержка в принятии давно назревшего и ожидаемого всеми решения будет воспринято рынком очень болезненно. Тогда можно будет очень серьезно задуматься о перспективах фондового рынка на среднесрочную перспективу.

Выводы: Мы позитивно смотрим на рынок в перспективе 3-4 месяца. Данный временной промежуток можно разделить на 2 неравные части: до 2 декабря, когда Правительство должно принять принципиальное решение по реформе энергетики, и после этого срока. До декабря рынок будет, скорее всего, находится в боковом движении, толкаемый вверх избыточной ликвидностью и придавливаемый вниз аукционом по Юганскнефтегазу. В этот период целесообразно иметь в портфеле акции Сбербанка и основных претендентов на покупку добывающей дочки ЮКОСа (в зависимости от того , кому отдается предпочтение - Газпром, Сургутнефтегаз, Сибнефть). Целесообразно наращивать позиции в телекомах (наши приоритеты Ростелеком об. и прив., Северо-Западный Телеком, Башинформсвязь прив.). В зависимости от новостей и вероятности положительного исхода декабрьского заседания Правительства по энергетики формировать пакет в энергетике. Мы надеемся, что Правительство поддержит ранее высказанные РАО ЕЭС предложения и примет решение о спецденежных аукционах по ОГК, в которых наравне с денежными средствами будут использоваться акции энергохолдинга. Поэтому рекомендуем включить в портфель привилегированные акции РАО ЕЭС (рост стоимости будет больше чем у обычек за счет сокращения дисконта между ними), из федеральных электростанций - Костромская и Печорская ГРЭС, из региональных энергокомпаний - Самараэнерго, Саратовэнерго, Астраханьэнерго, Волгоградэнерго, Липецкэнерго, Башкирэнерго. Среди компаний второго эшелона особое внимание уделяем башкирским НПЗ и предприятиям ВПК (Иркут, Курганмашзавод, Казанский вертолетный завод).

Рекомендуем
Избегать

1. Акции Мосэнерго по любым ценам.
   Предстоящее выделение из компании 13 новых компаний приведет к "смерти" голубой фишки, при этом не будет создано ни одной ликвидной акции второго эшелона. Это бумага не для миноритарного акционера.
2. Акции ЮКОСа до определения полного размера налоговых претензий к компании и аукциона по Юганскнефтегазу.

1. Металургические бумаги.
   Потенциал роста в кратко- и среднесрочном периоде весьма ограничен. Вместе с тем возрастают риски падения цен на металлы. При этом акции металлургических компаний могут заранее начать отыгрывать снижение мировых цен на сталь и цветные металлы на сырье.
2. Акции энергетических компаний в случае негативного решения Правительства
3. Акции Транснефти.
   Менеджмент компании не намерен менять своих планов по концентрации прибыли в дочерних компаниях, лишая тем самым владельцев привилегированных акций высоких дивидендов. Покупать же "префы" ради 1-1.5% дивидендной доходности вряд ли стоит.
4. Долю Газпрома в портфеле имеет смысл сократить, поскольку потенциал роста капитализации компании значительно сократился и уже не отличается от той доходности, которую обещают акции на ММВБ.

1. Долю ЛУКОЙЛа - самая перспективная из нефтяных "голубых фишек"
2. Бумаги "околонефтяных" предприятий - Уфимский НПЗ, Ново-Уфимский НПЗ, Уфаоргсинтез, Казаньоргсинтез, Уфанефтехим, Приморское морское пароходство.

Рекомендуемый портфель
Голубые фишки	70%
Газпром	25%
"защитные" бумаги (ЛУКОЙЛ, Сбербанк)	15%
"спекулятивные" голубые фишки	30%
Второй эшелон	30%
второй эшелон на ММВБ (Иркут, СЗТ, Самараэнерго, Саратовэнерго)	5-10%
второй эшелон в РТС	20-25%

Клещев Станислав
ИК "Файненшл Бридж"