Согласно словам А. Миллера, 10.7% акций Газпрома будут обменены на 100% акций Роснефти. Такое соотношение позволит государству вместе со 100%-ной госкомпанией Росгазификация консолидировать контрольный пакет газового монополиста.

Если же перейти к конкретным цифрам, то получается, что капитализация Роснефти по состоянию на 13 сентября составляла около $5 млрд (именно столько стоили позавчера 10.7% акций Газпрома). Однако если посчитать капитализацию Роснефти как сумму стоимостей ее составных частей, то получается сумма как минимум в полтора раза меньшая.

Мы посчитали стоимость капитализации дочерних компаний Роснефти, акции которых торгуются в РТС.

Добавив к полученной сумме стоимость Северной нефти (~$500 млн), Anglo-Siberian Oil Company ($100 млн) и других подразделений Роснефти (~$50 млн) получаем сумму около $2.8 млрд. Участие Роснефти в разработке Приразломного и Штокмановского месторождений мы оцениваем исходя из $1 за 1 б.н.э доказанных запасов, что добавляет к капитализации Роснефти еще $1.5 млрд. Итого, капитализация Роснефти составляет $4.3-4.5 млрд.

Таким образом, исходя из рыночных котировок по состоянию на 13 сентября (до того, как на них отразились новости об объединении) Группа Газпром обменивает активы (акции Газпрома) стоимостью $5 млрд. на активы Роснефти, рыночная стоимость которых $4.3-4.5 млрд. Налицо "неравноценность" обмена. Но неравноценность этого обмена во многом кажущаяся. Мы не раз отмечали, что трансфертное ценообразование и вывод активов из добывающих "дочек" Роснефти, не позволяют цене акций Пурнефтегаза и Сургутнефтегаза достичь своих справедливых уровней. Если предположить, что обмен акций Газпрома на бумаги Роснефти будет происходить исходя из справедливой оценки нефтяной компании, тогда она превышает рыночную на 20-30%. Тогда совсем не удивительно, почему акции дочек Роснефти выросли на вчерашней торговой сессии выросли именно на эту величину. По нашим оценкам Даже с учетом вчерашнего роста они обладают потенциалом роста еще как минимум в 15-20%. Резкий рост акций Газпрома (на 15% вчера) еще больше повышает "неравноценность" обмена: по итогам вчерашних торгов это соотношение составляло $5.8 млрд (в форме акций Газпрома) против $4.9 млрд (суммарная капитализация Роснефти). Дальнейший рост стоимости акций Газпрома будет только сохранять эту неравноценность. По всей видимости, учитывая такую перспективу, А. Миллер оговорился: если условия сделки не позволят государству получить контрольный пакет акций Газпрома, то ему могут быть дополнительно переданы другие государственные энергоактивы. На наш взгляд, дополнительные активы передавать Газпрому не придется. Да и где их взять? Разве что отнять у ЮКОСа имущественные комплекс Юганскнефтегаза.

Целевые цены: Сахалинморнефтегаз а/о – $7.8 , а/п – $4.7; Пурнефтегаз а/о – $17.7, а/п – $13.4. Превышение данных уровней можно рассматривать как "спекулятивный разогрев", не подкрепленный фундаментальными показателями. Для долгосрочных инвесторов мы рекомендуем держать акции Газпрома до завершения либерализации. В ближайшее время, может уже в конце этой недели, многие инвесторы, покупавшие Газпром в расчете на рост на вчерашних новостях начнут продавать свои портфели, фиксируя прибыль. Котировки могут несколько "просесть". Это будет удачным моментом для наращивания позиций, или вхождения в акции Газпрома для тех, кто не успел еще этого сделать.

Клещёв Станислав
ИК "Файненшл Бридж"